从概率角度看：如何分配仓位比例？

本文为新书《 投资进阶课》系列陪读帖（16），详情 参见我的置顶帖。

仓位分配基本原则

关于仓位分布，不同人有不同的看法。总体而言，仓位越集中，其收益率越容易脱离大盘走势；反之如果仓位分散，则越容易贴近大盘走势。对于一个极度分散的组合而言，是很难大幅战胜指数的，因为它本身就已经贴近指数了。

我们知道著名的“凯利公式”，可作为仓位分配的参考。但在实际投资过程中，凯利公式中的赔率和概率本身就是认为估算的，这个估算本身很可能就不贴近事实，所以仓位分配也难以得出精准的数字。

在 《投资进阶课》一书中，有详细讲述我认为比较舒服的仓位分配方法。在讲述之前，我们首先看一看具体的几条原则：

一、来自概率：

1、把握越大的投资，应当分配越大的仓位；

2、由第一条推出，研究越深、研究时间越长的投资，应当分配越大的仓位；

3、不可满仓一只标的；（后文详解）

二、来自赔率：

4、赔率越高，分配的仓位越大；

5、由第四条衍生：弹性越大，分配的仓位越大（保证金交易、衍生品和做空除外）——因为损失和收益是不对称的，你能亏掉的是全部本金，能赚回的却可以是N个本金。

关于什么是弹性，可以从本轮煤周期中， 中煤能源和 中国神华两只标的的不同表现去理解。

三、来自流动性管理：

6、比如需要保留一定数额的低波动资产，比如现金、货基、短期套利等，以应对赎回（机构）或生活开支（个人），主要涉及期限配对的相关知识，参考 《投资第一课》一书的第二章内容。

为什么不要满仓一只股票？

在凯利公式中，除非获胜概率是100%，否则无论如何也不会计算出100%的仓位分配结果。但是，世界上没有100%概率的事情。

在新书 《投资进阶课》中，我们举了一个这样的例子：

假设你参加一个抛硬币游戏，抛出反面损失全部押注，抛出正面能获取本金及两倍收益。关于赔率很好理解，损失全部押注的赔率是0，而获取本金及两倍收益的赔率则为3，也就是投进去1拿回来3。赔率就是本金与收益之和再除以本金所得到的倍数。

概率就更好理解了，抛硬币时正反面出现的概率各为50%。用决策树表示如下图：

我们把点A作为一个决策点，那么它的期望值就是：

3×50%+0×50%=1.5>1

期望值大于1，也就是大于本金，预期可以获得正收益，值得下注。

我们看到，如果硬币没有被做手脚（即正反面概率确实是各50%），那么将这个概率游戏一直玩下去，可以源源不断获得正收益——虽然有时会亏钱，但最终累积的正收益会越来越多。

当然，有一种情况例外——就是一把All in。

在新书 《投资进阶课》中，我们分析过：

如果你每次都全押，那么你可能在第1次、第3次、第7次……运气极好的话在第100次，抛出硬币的反面——这时你将一无所有。

满仓单押是危险的，有必要适度分散仓位。投资生涯早期，我也曾经满仓单押。当时我意气风发，没有经历过投资失败。我想大部分仍敢于满仓单押的投资者并不是信心爆棚，而是他们投资路走得还不够远，还未尝过失败的滋味。

首先，投资者对行业和企业的研究难以做到尽善尽美，总会有一些遗漏。这些“投资盲点”散布在犄角旮旯里，找出来可不容易，但它却足以打破整个投资逻辑。……

其次，投资者获取的研究资料是有限的、不完整的。本来财报就不可能面面俱到，有些上市公司还遮遮掩掩，搞得人云里雾里；同一行业的各上市公司，披露数据的口径、会计做账方式也会不同；即使你身处在上市公司内部，也无法详实地了解竞争对手的情况……投资本身就是一个获取研究资料，再不断分析，不断证明，不断证伪的过程。这就好像牌桌上总有一张你看不到的底牌，直到最后一刻才亮出来！满仓单押说明投资者把握很高，对成功的概率预估很高。但是在不完整信息下，这是非常危险的。

最后，来自未来的风险无法忽略。投资者获取的资料都是历史数据，投资决策建立在对历史资料分析的基础上，并加入了对未来的预判。世界是发展变化的，每天都有新的变量加入，这可能使事物发展偏离预想的轨道。追求护城河也正是为了让投资结果变得可预测，护城河是投资者应对未来风险的法宝之一。虽然如此，护城河也并非一劳永逸，难免有被攻破的一天。

投资者该如何分配仓位呢？

这里只是谈一谈我自己的看法，不一定适合所有人。以下摘自新书 《投资进阶课》：

人的精力毕竟有限，“篮子”多了也看不住，过于分散则研究不深。巴菲特曾数次建议分散到六只弱相关的投资标的就足够了。为什么是6，不是5，不是7呢？或许没有特别的理由。我个人更喜欢8：2或者9：1的比例来分派股票仓位，并始终满仓（长期资金） [1]。重点研究过、跟踪过很久、看好的股票作为主仓位，占据80%至90%的仓位，大致是5至8只。剩余的10%至20%的仓位作为次仓位，分派给“一眼低估的胖子”，每只仓位0.5%至3%不等。 总体思路就是，成功概率越大，赔率越大，研究越深，仓位也就越大。主仓位覆盖投资深度，提高投资结果的确定性；而次仓位覆盖投资广度，不断扩充能力圈。主仓位的股票股价上涨或基本面变差，我会将其慢慢减仓变成次仓位标准，直至清仓。而次仓位中的股票，在理解更深之后（学习是一个渐进的过程），也可以抓住机会加大仓位，变成主仓位。

关于主仓位，我们做一个简单的测算。假设共6只，每只占15%的仓位，合计90%。其中5只表现不错，获得16%的预期回报；一只看走眼踩雷，股价腰斩认输出局。剩余10%的次仓位获得8%左右的预期回报（接近指数回报）。最终的期望收益率是：

16%×（15%×5）+（－50%）×15%+8%×10%=5.3%

也就是说：在遭遇重大投资失误时，5.3%的投资收益率还是勉强可以接受。或许你要问，“如果主仓位中有三四只股票暴雷了怎么办”？嗯嗯，如果在一个年度内，重度研究的主仓位连着踩了三四个雷（注意踩雷认输和股价下跌的区别），最大的可能还是个人投资能力不足。换作我就不折腾仓位了，相信也很难冷静下来，索性清仓闭关，学习，学习，学习，等学好了再继续吧。

关于次仓位，我的投资顺序是：初筛——估值合适——初步研究——买上一点——深入研究——机会合适加大仓位。股票的估值落在狩猎区之后，才会出现在筛选结果里。不管什么股票，在“买上一点”之后我才有重度研究的兴趣。优质股票的股价越是下跌，越让人兴奋。相反，花大量时间研究，股价却突然上涨，还没来得及买入，有一种“干了大把活，老板却不给发工资的感觉”——可气的是连“讨薪”的地方都没有。